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Bond Repurchases During COVID-19

Recompra De Bonds Em Meio Ao COVID-19: Considerações Para Emissores Na America Latina

Em Breve

A Situação: A pandemia global causada pelo novo coronavírus (COVID-19) resultou em extrema volatilidade do mercado com diversos bonds sendo negociados com descontos significativos.

A Oportunidade: No ambiente atual, emissores da América Latina com bonds listados nas bolsas de valores da Irlanda, Luxemburgo ou Singapura, os quais estejam sob negociação com descontos significativos, podem começar a considerar a recompra de seus bonds.

Olhando para o Futuro: A recompra de bonds ou recompra de dívidas, pode ser uma oportunidade para que emissores na América Latina possam melhorar sua estrutura de capital e reduzir suas despesas com juros. No entanto, a recompra de bonds exige uma análise específica para cada emissor.

A recompra de bonds, seja no mercado aberto ou por meio de negociações particulares com bondholders, apresenta uma oportunidade rápida e econômica para que os emissores latino-americanos possam melhorar sua estrutura geral de capital e potencialmente reduzir suas despesas com juros caso estes tenham liquidez suficiente para operar seus negócios. Com a recompra de bonds, os emissores podem aumentar seu capital por meio de bonds com preços reduzidos devido à atual volatilidade do mercado. Os emissores podem considerar outras ferramentas de gestão de passivos, como ofertas de compra ou permuta, mas nenhuma oferece a simplicidade e a flexibilidade das recompras de bonds, as quais geralmente não exigem um documento de oferta ou períodos de oferta obrigatórios. Ao estruturar uma recompra de bonds, os emissores latino-americanos devem levar em consideração as informações abaixo.

Evitando Oferta Gradual ("Creeping Tender")

Os emissores latino-americanos e suas afiliadas que consideram recompras de bonds devem ser cautelosos para não realizar o que poderia ser considerado uma "oferta pública" (tender offer), de acordo com as leis de valores mobiliários dos Estados Unidos. As regras de oferta pública nos Estados Unidos podem ser aplicadas caso qualquer recompra de bond tenha como alvo bondholders americanos ou caso o emissor realize uma oferta pública gradual (creeping tender), incluindo bondholders americanos (recompras no mercado aberto que, quando agrupadas, violam as regras de oferta pública de compra dos EUA). Como o termo "oferta pública" (tender offer) não está definido nas regulamentações dos EUA, os tribunais, a seu critério, tem aplicado diferentes testes desenvolvidos através da jurisprudência, o mais proeminente é o teste de oito fatores, conhecido como teste de Wellman. Por meio desse teste, as recompras de bonds podem ser consideradas uma oferta pública, sujeita às regras de oferta pública dos EUA, caso um ou mais dos seguintes ocorrer:

  • Existe uma solicitação ativa e generalizada para os bonds;
  • A solicitação é para uma parcela substancial dos bonds em circulação;
  • Oferta de prêmio sobre o preço de mercado em vigor;
  • Os termos da recompra não são negociáveis;
  • Existe um requisito mínimo para compra de bonds;
  • A oferta tem um prazo limitado;
  • Os detentores de bonds estão sob pressão para vender; e
  • O anúncio público das recompras é seguido por um rápido acúmulo de bonds.

As formas de evitar uma oferta pública gradual (creeping tender offer) incluem: abordar apenas um número limitado de investidores durante um período razoável com termos negociáveis, limitando o tamanho da recompra a menos de 25% de uma classe específica de bonds, contratando um banco de investimento para realizar as recompras de bonds em nome do emissor ou conduzindo uma combinação de recompra em mercado aberto e negociações particulares de recompra. No entanto, em última análise, a discrição judicial permanece e, na estruturação da recompra de bonds, a análise deve ser feita caso a caso.

Restrições contratuais

A maioria das escrituras de bonds dificilmente limitará ou restringirá as recompras pelo emissor ou por suas afiliadas. Alguns podem até incluir uma declaração de que tais compras são permitidas e não exigem o cancelamento dos bonds recomprados. Entretanto, os bonds recomprados e mantidos pelo emissor ou por suas afiliadas não são considerados em circulação para fins de votação.

Os emissores também devem levar em consideração outras obrigações contratuais, incluindo aquelas em contratos de crédito que possam restringir ou mesmo proibir recompras de outras dívidas ou exigir reembolso proporcional, mediante pagamento antecipado de dívida com garantia igual e proporcional. Recompras de dívida subordinada também podem ser considerados "pagamentos restritos" sob documentos que regem títulos de dívida sênior. Os emissores devem revisar estes e outras obrigações antes de recomprar quaisquer bonds.

Questões de Transparência (Disclosure)

Emissores e afiliadas considerando a recompra de bonds devem avaliar se estão em posse de qualquer informação não-pública relevante, incluindo, durante a crise atual, informações sobre o impacto do COVID-19 em sua condição financeira e operações. O fato de um emissor considerar recompras de dívida poderia, por si só, ser considerado como uma informação não-pública relevante que deveria ser divulgada ao mercado antes das recompras.

Os emissores com bonds negociados na Irlanda ou em Luxemburgo devem cumprir os requisitos da Regulamentação de Abuso de Mercado da União Europeia ("RAM"). O escopo da RAM abrange condutas ou ações, incluindo negociações baseadas em informações privilegiadas, que possam afetar o comércio de valores mobiliários num mercado da UE. Para cumprir os requisitos do RAM, o emissor deve informar ao público assim que possível sobre informações privilegiadas de uma maneira que permita acesso rápido e avaliação completa, correta e oportuna à informação. Os emissores também são obrigados a manter essas informações em seu site por um período de, no mínimo, cinco anos. A divulgação geralmente é feita por meio de um comunicado à imprensa submetido às bolsas de valores da UE. A recompra de uma parcela significativa de uma classe de bonds em circulação que, se tornada pública, teria um efeito significativo no preço desses mesmos bonds, constituiria informação privilegiada que precisa ser divulgada.

Em Singapura, uma jurisdição que se provou cada vez mais popular entre emissores latino-americanos, considerações semelhantes a respeito da divulgação de informações privilegiadas relevantes se aplicam. As regras da Bolsa de Valores de Singapura exigem que os emissores divulguem imediatamente, por meio de seu portal de anúncios, qualquer informação que possa ter um efeito material sobre o preço ou valor de seus títulos de dívida ou sobre as decisões de um investidor de negociar tais títulos. Caso os títulos sejam recomprados e cancelados, a divulgação de tal recompra deve ser imediata e, se aplicável, do cancelamento também, para cada 5% da quantia total principal de uma classe de bonds (calculada com base na quantia principal na listagem inicial) que são resgatados ou cancelados.

Além dos requisitos mencionados acima, podem ser aplicados requisitos locais de divulgação. Emissores considerando a recompra de bonds também devem consultar seus assessores fiscais para confirmar os tratamentos tributários das recompras propostas.

Três Conclusões

  1. Os emissores latino-americanos que consideram a recompra de bonds devem analisar sua liquidez projetada antes de recomprar uma dívida em aberto.
  2. Os emissores devem revisar os documentos que regem suas demais dívidas para garantir que as propostas de recompra de bonds sejam permitidas.
  3. A estruturação da recompra de bonds não é uma "solução única para todos" e os emissores devem consultar seus assessores jurídicos e fiscais antes de recomprar quaisquer bonds.

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